Con el objetivo de promover la liquidación de exportaciones, el pasado domingo el Gobierno dio a conocer el llamado “dólar soja”: una medida por la cual se crea un régimen temporario para que las exportaciones de soja sean liquidadas a un tipo de cambio de $ 200 por dólar.
Se trata de un nivel bastante más bajo que el blue, pero mucho más alto que el dólar mayorista neto de exportaciones que se viene aplicando hasta ahora. Para los exportadores la medida es equivalente a si se hubiesen eliminado las retenciones por los próximos 25 días.
El objetivo de la medida es incentivar la liquidación de divisas. Las expectativas del gobierno es que se logre inducir la liquidación, durante setiembre que es cuanto rige el decreto, de unos U$S 5.000 millones.
Esto implica un salto muy significativo respecto a los U$S 2.900 millones en el mismo mes de 2021. Subyace el convencimiento de que tener tan bajos niveles de reservas en el Banco Central genera inestabilidad y vulnerabilidad.
Como reacción a la obsesión por recomponer el nivel de reservas a través de una liquidación más ágil de exportaciones, la medida podría pensarse como alineada. Pero no hay que perder de vista que la escasez de dólares es producto de la baja liquidación de exportaciones pero también del drenaje de reservas incentivado por un dólar oficial a $ 140.
En este sentido, lograr más liquidaciones del complejo de soja no garantiza que se recuperen reservas si las importaciones siguen haciéndose a $ 140.
Desde otros puntos de vista tiene también varios puntos críticos. Entre otros, qué pasará a partir de octubre (¿habrá prórrogas?) o como justificar este privilegio para las exportaciones de soja respecto a otros productos, como por ejemplo exportaciones industriales no tradicionales (¿Qué otros sectores conseguirán este trato cambiario preferencial?).
Uno menos comentado, pero que puede ser decisivo, es el impacto de la medida en la política monetaria.
¿Qué efectos monetarios tiene el “dólar soja”?
Si se cumple la meta del Gobierno, el Banco Central debería comprar los U$S 5.000 millones a $ 200 cada dólar. Esto implica la necesidad de aumentar la emisión –por encima de otros factores de emisión, como el financiamiento del déficit fiscal– en $ 1.000.000 millones.
La razón es que la compra de los U$S 5.000 millones a la cotización oficial de $ 140 obliga a una emisión de unos $ 700 mil millones que se pueden considerar “respaldados” por el aumento de las reservas en U$S 5.000 millones. Por los $ 300 mil millones de la diferencia entre los $ 200 y la cotización oficial del dólar, el Tesoro le entrega al Banco Centra luna Letra en dólares a 10 años lo cual implica emisión monetaria sin “respaldo” de dólares.
Emitir un billón de pesos adicionales en las actuales condiciones es una operación de muy alto impacto. La población viene dando muestras muy claras de que no desea tener tantos pesos en su poder. Los excesos de pesos presionan sobre los precios, uno particularmente sensible es el precio de dólar blue.
Para morigerar este fenómeno, el Central saca pesos excedentes ofreciéndole a los bancos la suscripción de Leliq. Es decir, el dinero que los bancos reciben por los depósitos de sus clientes en lugar de prestarlo a otros clientes se lo prestan al Banco Central suscribiendo Leliq.
El Central les paga a los bancos por las Leliq intereses (con estos intereses los bancos remuneran a sus clientes por los depósitos que captan y obtienen un margen de rentabilidad). Estos intereses son pagados por el Banco Central con mayor emisión.
Así queda planteada la principal paradoja. Una herramienta ideada para evitar presiones inflacionarias (Leliqs) se convierte en un factor que retroalimenta la inflación por la emisión que genera para el pago de sus intereses.
Lo que más impacta de esta situación son los órdenes de magnitud. En agosto del 2022 el stock de Leliqs rondó los $ 7 billones de pesos y los intereses con los que el Banco Central remunera a los bancos por suscribir las Leliqs superó los $ 300 mil millones. Una cifra que equivale a dos tercios del presupuesto de la Anses.
Planteado de otra manera: los intereses que devengan las Leliq equivalen a 8 millones de jubilaciones mínimas por mes. La Anses paga 4 millones de jubilaciones mínimas, es decir que con lo que se gasta en Leliq se podría triplicar el haber minino.
Es difícil imaginar las consecuencias de agregar sobre este escenario inflacionario la emisión que se necesita para comprar a los exportadores los U$S 5.000 millones. Si toda la nueva emisión para acumular reservas implica excesos de pesos que el Banco Central proyecta retirar a través de Leliq, implicaría aumentar el stock de este instrumento financiero en un 14%. Pero para lograrlo tendrá que generar incentivos con mayores tasas de interés.
Esto implica que la emisión monetaria para remunerar las Leliqs crecerá más que esta proporción. La principal conclusión es que aumentará vertiginosamente la velocidad de retroalimentación de la inflación.
Obsesiones equivocadas
El nuevo régimen para la liquidación de las exportaciones de soja devela un error de diagnóstico. En la Argentina no faltan dólares, sino que sobran pesos. Faltan reservas porque sobran pesos. Y sobran pesos porque hay un enorme y persistente desequilibrio fiscal. La obsesión no debería ser por acumular reservas, sino bajar el gasto público para corregir el déficit fiscal.
No hay malabarismos financieros ni cambiarios que permiten eludir el abordaje del descalabro fiscal. En esta materia se necesita un ordenamiento integral del Estado. Pero lo urgente es salir del irracional manejo de las tarifas de los servicios públicos.
Es decisivo reducir los subsidios económicos y para lograrlo es necesario que las tarifas crezcan por encima de la inflación. Esto parece muy difícil de conseguir con el enmarañado esquema de segmentación anunciando. Que la crisis no siga escalando depende de que el Gobierno encuentre una alternativa para tender a equilibrar las cuentas públicas, no del éxito del dólar soja.
