Durante la gestión del gobierno de Alberto Fernández, la acumulación de déficits fiscales crónicos hizo que la deuda del Tesoro alcanzara el 67% del PIB, agotándose las posibilidades de financiar los déficits con más endeudamiento. Esto se reflejó en un aumento del riesgo país, que superó los 2.000 puntos, llevando a tasas de interés del 20% por encima de los bonos de EE. UU.
Ante la imposibilidad de emitir más deuda, los déficits se cubrieron mediante emisión monetaria, lo que incrementó la inflación. Para controlar este efecto, el Banco Central emitió letras de liquidez (Leliq) que los bancos comerciales adquirían con depósitos de clientes. Este instrumento, cuyo objetivo principal era absorber pesos del mercado financiero para controlar la inflación y estabilizar el tipo de cambio, alcanzó su stock máximo a finales de la gestión de Alberto Fernández y se convirtió en una verdadera “bomba”. La deuda había pasado a ser tanto del tesoro como del Banco Central.
¿Cómo hizo el gobierno de Javier Milei para desarmar la bola de nieve?
El Gobierno logró llevar las Leliq de un 10% del PIB a 0%, haciéndolas desaparecer. Este proceso se logró sustituyéndolas por deuda del Tesoro, que aumentó de un 67% a un 69% del PIB, con un incremento particular de la deuda de corto plazo del Tesoro del 5% al 12% del PIB.
Aunque la deuda consolidada del sector público nacional se mantuvo en niveles similares, la transición hacia un sistema más transparente corrigió un desorden previo al registrar toda la deuda bajo el Tesoro, que es el responsable legítimo de su generación. El Banco Central, por su parte, dejó de utilizar las Leliq para financiar déficits fiscales. Este sinceramiento se realizó sin recurrir a medidas traumáticas, como un “plan Bonex” (canje compulsivo de las Leliq por títulos a largo plazo) o una hiperinflación (que licuaría el valor de las Leliq y de los depósitos que las respaldaban).
La experiencia demuestra que el verdadero problema no residía en la magnitud de la deuda, sino en los persistentes desequilibrios fiscales que la alimentaban. Si se logra el equilibrio fiscal, el stock de deuda es administrable. La clara reducción del riesgo país refleja este cambio positivo. Mientras se mantenga la estabilidad fiscal, será posible renovar vencimientos de deuda mediante operaciones de mercado, sin necesidad de recurrir al Banco Central ni enfrentar crisis financieras.
¿Qué pasos tiene que dar el Gobierno de aquí en adelante?
El equilibrio fiscal resultó ser un instrumento clave. Al cierre de 2023, la grave situación de deuda parecía requerir soluciones drásticas, como hiperinflación o canjes compulsivos. Sin embargo, el Gobierno optó por un ajuste significativo del gasto público que transformó los altos déficits en superávit fiscal. Esta estrategia permitió eliminar las Leliq sin confiscaciones, evidenciando la importancia de resolver los crónicos desequilibrios del Estado y reforzando la sostenibilidad financiera del país.
Para consolidar estos logros, es fundamental garantizar la sostenibilidad del equilibrio fiscal. Esto requiere ir más allá del ajuste del gasto público y avanzar hacia un ordenamiento integral del Estado. El pilar de esta transformación radica en alcanzar un acuerdo de coordinación fiscal entre la Nación y las provincias, que defina con claridad las responsabilidades exclusivas de cada nivel de gobierno. Este acuerdo debe evitar la duplicación de gastos entre el Estado nacional, las provincias y los municipios, y establecer un esquema tributario que permita a cada jurisdicción financiar eficientemente sus funciones específicas.
